Abstract: This paper provides a review of the rapidly developing literature on investment
performance evaluation. The goals are to summarize the significant forces and contributions
that have brought this field of research to its current state of knowledge and to suggest
directions for future research. This review is written for readers who are familiar with financial
economics but not the specific literature and who wish to become familiar with the current
state of the art. Suggestions for future research include refinements to portfolio holdings–based
performance measures, a more balanced treatment of costs, and clientele-specific measures of
investment performance.
JEL classification: G11, G23
Key words: mutual funds, hedge funds, bond funds, stochastic discount factors, portfolio
holdings, portfolio management, alpha, market timing, investor clienteles
Investment Performance Evaluation
1. INTRODUCTION
This is a good time for a review of the academic finance literature on evaluating
investment performance. While the literature goes back to before the 1960s, with antecedents to
the 1930s, recent years have witnessed explosive growth . It is now difficult even for a specialist
to keep up, and anything approaching a complete survey would require ten times the page length
allotted here. This is a selective review of the methods for measuring portfolio performance and
evidence on professionally managed investment portfolios, emphasizing what I think are the
most important findings that should influence future work in this area. The selection bias
reflects the author’s interests and admittedly limited knowledge of so vast an area. My up-front
apology is offered to the specialist whose papers I have omitted.
Section 2 provides a little background. What explains the dramatic growth in the
academic research on investment performance? I offer some conjectures. Section 3 selectively
reviews the main performance measures, using the stochastic discount factor as a unifying
theme. Section 4 provides an overview of issues in the literature. Section 5 provides more
suggestions for future research, and Section 6 concludes.
2. THE RESEARCH ENVIRONMENT
Recent years have witnessed an explosion of new methods for and new evidence on
investment performance evaluation. Several forces have contributed to this renaissance. One
important factor is that the cost of producing investment performance research has declined.
Early studies relied on proprietary or expensive commercial data bases for their fund
performance figures, or researchers collected data by hand from published paper volumes. In
1997 the Center for Research in Security Prices introduced the CRSP mutual fund data base.
The fund tracking firm Morningstar started making data available to academics at reasonable
cost at about this time. Starting in about 1994, several data bases on hedge funds became
available to academic researchers. The Securities and Exchange Commission (SEC), through its
Edgar system, has made detailed data on the holdings of institutional investors available to
researchers at low cost. International data on institutional investors’ portfolio holdings are
recently available to academics through data vendors such as Abel Noser (e.g. Irvine et al.,
2004). Scholars increasingly post their data on web pages and in journals’ data appendices.
Regulatory changes have also resulted in more data for academics to study. For example,
the SEC has required registered investment management companies to report their investment
holdings semi-annually since 1985 and quarterly since 2004. Some funds voluntarily report their
holdings monthly to Morningstar, starting in about 1992. The SEC has required mutual funds to
report a specific benchmark for comparison with their returns since 1999. There is likely to be
future regulation that generates additional interesting data for researchers. Of course, during the
same period the costs of computing have also declined dramatically.
Another factor in the performance evaluation renaissance is demand. The demand for
research on managed portfolio performance increased as mutual funds and related investment
vehicles became more important to investors in the 1980's and 1990s. During this period, equity
investment became widely popular, as 401(k) and other defined-contribution investment plans
began to dominate defined-benefit plans in the United States. Under such plans, individuals
make their own investment choices from a menu of employer-specified options. At the same
time, baby-boomers reached an age where they had more money to invest, and new investment
opportunities were developing for investors in Europe and Asia that increased the demand for
professionally managed portfolio products. This period also witnessed an explosive growth in
alternative investments, such as hedge funds and private equity vehicles. Innovation in
investment research combined with innovation in investment practice, with mutually reinforcing
feedback. Bill Sharpe’s early work on capital asset pricing (CAPM, 1964) stimulated the first
indexed fund products, offered by Wells Fargo in 1971 to institutions and by Jack Bogle in 1976
to retail investors. More recently, industry innovations such as fund families, exchange-traded
funds, sector and life-cycle funds have stimulated academic research. See Tkac (2008) for a
survey of recent mutual fund industry innovations.
این زمان مناسبی برای مرور ادبیات مالی مقدماتی راجع به ارزیابی عملکرد سرمایه گذاری است.در حالیکه این ادبیات به دهه ی1960 برمیگرددبا سابقه دهه ی 1930,در سالهای اخیررشدوپیشرفت انفجاری زیادی دیده شده است.در حال حاضر حتی برای یک متخصص هم ثابت نگاه داشتن دشوار است وهرچیز به بررسی کامل نردیک میشود مستلزم ده برابر طول صفحه در اینجااست.
این یک مرور برگزیده از شیوه های اندازه گیری عملکرد سهام و گواهی بر مدیریت حرفه ای سرمایه گذاری سهام است.با تاکید بر عقیده من این مهم ترین یافته ای است که احتمالا باید در آینده کاری در این زمینه موثرباشد.تعصب این انتخاب منافع نویسنده و مسلما دانش محدود در سطح فراوان اطلاعات در این زمینه را منعکس می کند.عذر خواهیی صادقانه من تقدیم به متخصصانی است که مقاله ها و نوشته هایشان را ار قلم انداخته ام.
بخش 2 یک پس زمینه کوچک فراهم می کند.چه چیزی رشد فراوان در تحقیقات دانشگاهی را بر عملکرد سرمایه گذاری توضیح می دهد من جند حدسس و گمان پیشنهاد می کنم.بخش 3 بهترین انتخاب را برای سنجش عملکرد اصلی را با استفاده از تخفیفات اتفاقی به عنوان عامل وحدت موضوع مرور می کند.
تحقیقات محیط زیست
سالهای اخیر شاهد یک انفجار درروشهای جدید وشواهد جدید در ارزیابی عملکرد سرمایه گذاری بوده است.نیروهای زیاد به ایین تجدد(تجدد حیات علمی)کمک کرده اند.یک عامل مهم که بهای تولید تحقیقات عملکرد سرمایه گذاری را کاهش دادهاست مطالعات اولیه بر پایگاه داده های تجارتی اختصاصی و پر خرج برای نقش سرمایه های خود اتکا دارد.پژوهش گران مجموع داده ها و اطلاعات را به شکل دستی در دفاتر منتشر می کنند.
در سال 1997مرکزی برای پژوهش در مورد سلامت قیمت هاباCRSP نشان داده شد پایگاه داده های وجوه متقابل.ردیابی سرمایه سازمان مونیتورینگ با ترکیب داده های موجود ودر دسترس به دانشگاهیان بنابر بهای مناسبو معقول در پیرامون این زمان شروع شد.
ابتدا در حدود سال1994 چندین پایگاهداده مانع تامین سرمایه موجود به پژوهشگران دانشگاهی شدند.کمیسیون بورس واوراق بهادار SEC) ) از طریق سیستم اد گار اطلاعات مفصل دارایی سرمایه گذاران نهادی در دسترس محققان در بهای پایین و کم است.منابع اطلاعات بین المللی اوراق بهادار سرمایه گذاران نهادی اخیرا در دسترس دانشگاهیان قرار گرفتهاست.از طریق فروشندگان داده ها مانند Abel Noser ) ( دانشمندان به طور روز افزون اطلاعات خود را در صفحات وب ویا مجلات ضمیمه می کنند.تغییراتی در تنظیم مقررات نیز در داده های بیشتر منجر به مطالعه دانشگاهیان شده است.
شرکت های بورس و اوراق بهادار نیازمند به نشان دادن و منطبق کردن مدیریت سرمایه گذاری شرکت با گزارش سرمایه ها و منابع نیمه سالانه شان از سال 1985 و سه ماهه از سال2004 شدند.
با شروع در سال 1992برخی از وجوه را داوطلبانه در دارایی های ماهانه به مورنینگ گزارش می کردند.شرکتهای بورس و اوراق بهادار نیازمند وجوه متقابل به گزارش یک معیار خاص برای مقایسه بابازده خود از سال 1999 شدند.به احتمال زیاد در آینده مقرراتی وجود دارد که اطلاعات جالب اضافه ای را برای محققان تولید می کند.البته در طول مدت مشابه هزینه محاسبات به طور چشمگیری کاهش یافته است عامل دیگری در ارزیابی عملکرد دوره تجدد تقاضا است.